万搏全站app -裕同科技:中高端纸包王者 景气将至拐点确立

  纸包装领域的龙头白马,进入第三轮快速发展期。公司是3C纸包装领域龙头(全球市占率约15%),近年布局白酒、烟草、化妆品、日化&大健康、环保餐盒、云创互联网印刷等多个业务板块进入第三轮快速发展期,客户结构持续多元化,多极增长态势逐渐形成。19Q1-Q3单季度收入增速分别为10.54%、13.59%、22.79%,逐季向上,收入拐点确立。公司股权结构高度集中,通过员工持股计划绑定上下利益,并持续增强信心。

  多领域顺利布局,助力收入进入快增长通道。我国纸包装行业空间广阔,竞争格局分散(18 年CR5 仅10.52%),裕同主攻中高端商业包装市场,份额提升逻辑在于切入新赛道。(1)3C 包装:短期看好明年5G 驱动,长期依赖客户份额深挖及新客户开拓。公司在核心A 客户中的份额持续提升,耳机业务有望成为增长亮点,此外公司与华为、小米等客户的合作持续深入,并新开拓、戴森等优质国际大客户,3C 包装业务有望维持稳健增长。(2)酒包:受益于需求升级、市场化推进,大有可为。我们测算中高端酒包市场空间约250 亿,公司与、洋河、茅台取得合作,酒包业务有望迅速放量;且伴随酒包公开招投标进程公司市场份额有望快速提高。(3)烟标:高附加值业务,外延深化布局。我们测算市场规模约350 亿元,公司13-16 年陆续开拓了红塔、贵州中烟等客户,并于17 年收购武汉艾特,内生+外延共驱增长。(4)日化、化妆品、大健康:锦上添花,外延江苏德晋增强客户协同。(5)环保包装:受益于禁塑,加大资本开支投入,或为重要增长动力。伴随我国外卖用户规模体量维持每年15-20%的复合增速,以及禁塑令下环保餐盒渗透率的提升,我们认为建设环保纸塑项目将持续贡献增长动力。(6)云创:C2B 商业模式创新,增长潜力较大。公司设立云创子公司服务支付宝、平安、学而思等大客户做商业印刷,同时拓展个性化定制和文创IP 业务,未来增长空间较为可观。

  强客户开拓能力,生产效率具优势,盈利不利因素释放:我们认为裕同作为中高端3C 包装行业翘楚,能够顺利切入其他领域,在于其多年积累的(1)强劲研发实力;(2)包装整体解决方案;(3)贴近式产能布局打造了极致的客户服务和开拓能力。公司历年现金流增长稳健,支撑资本开支扩张,IPO 募投项目、项目持续扩充产能,保障新业务扩张。17-18 年在纸价高位、汇兑不利、新业务投入较大等多重不利因素下,公司的ROE、净水平已经触底,伴随上述不利因素解除,我们看好公司弹性逐步释放、驱动估值回升。

  与投资评级:我们预计公司2019-2021 年收入100.21/ 130.07/162.99 亿元,同增16.8%/29.8%/25.3%;归母10.70/13.95/17.54亿元,同增13.2%/30.3%/25.8%;对应PE 为20.67X/15.86X/12.61X,持续给予“买入”评级。

  风险提示:上游原材料价格大幅波动,下游客户集中度较高,新业务拓展不达预期。

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(责任编辑:DF406)

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